最严资管"4号文"剑指北上广深等16城，房企高杠杆或成过去时！

在持续多年的房地产开发高杠杆运作之后，一行三会的整体调控措施陆续出台，房企高杠杆“玩法”将成为历史。来自房企、基金业、房地产机构的反馈均指向房地产资金问题将面临的严峻考验。

就在2月13日，中国基金业协会（简称“基金业协会”）在官方微信公众号正式发布《证券期货经营机构私募资产管理业务备案管理规范第4号－私募资产管理计划投资房地产企业、项目》（简称“私募资管备案4号文”）之后，一家占据行业各大排行榜30-50位的房企投资部人士陈超（化名）坦言，3-4个月之后，行业内大部分房企的资金问题将会陆续暴露。其所在企业刚于去年迈开全国扩张步伐，年销售规模实际在200亿左右。

这一新政有多热？且看基金业协会官微的5条稿件，有4条都在重点阐述同一重点：即“4号文”。

内容解读

由中国基金业协会重磅发布的这份明则指向私募资管实则指向过热的房地产市场“4号文”到底讲了什么，让我们先来注重下这七重点：：

1、坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”这一定位。旨在贯彻落实党中央、国务院关于房地产调控工作的指示精神，推动房地产回归其居住属性，严格规范私募资产管理业务投资房地产行为，有利于进一步抑制热点城市房地产泡沫，促进市场健康平稳发展。

2、将私募基金管理人开展的投资房地产开发企业、项目业务一并纳入，切实避免资金违规流入房地产调控领域。

3、将规范重点聚焦在直接或间接投资于房地产价格上涨过快热点城市普通住宅地产项目的产品，明确协会暂不予备案此类产品。

4、禁止私募产品向房地产开发企业提供融资用于支付土地出让价款、提供无明确用途的流动资金贷款，以及直接或间接为各类机构发放首付贷等违法违规行为提供便利。

5、投资于房地产价格上涨过快热点城市普通住宅地产项目的，暂不予备案

6、相比征求意见稿，正式更详细明确了“明股实债”的定义：明确列举了具体的投资方式，基本上禁止了现有私募资管违规进入房产项目的渠道，包括委托贷款，嵌套信托计划及其他金融产品。

7、向下穿透审查底层资产，资产管理人应当依据勤勉尽责的受托义务要求，履行向下穿透义务，对底层资产进行穿透审核，以确定受托资金的最终投资方向符合要求。

禁投16城普通住宅地产项目

“4号文”明确规定，证券期货经营机构设立私募资产管理计划，投资于房地产价格上涨过快热点城市普通住宅地产项目的，暂不予备案。这些热点城市目前包括北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京、苏州、无锡、杭州、天津、福州、武汉、郑州、济南、成都。这意味着，在这些热点城市，房地产企业无论是拿地、项目并购，还是公开举牌等都将受到影响。

与去年11月份证监会证券基金机构监管部下发的《关于CISP系统“资管月报”报表更新相关事项的通知》，以及银监会《关于开展银行业金融机构房地产相关业务专项检查的紧急通知》中限制范围一致，此次受限的16个城市均是房价上涨较快的热点城市。

梳理私募资管备案4号文全文，有几大关键点：首先，热点城市以债权形式投资于普通住宅项目不备案；土地出让金资金来源审查具有穿透原则；“债权投资+房地产开发企业+土地出让价款或补充流动资金”三个条件同时满足则禁止；对于私募基金信息披露要求和资金监管要求更为明显。

值得一提的是，此次调控限制的是热点城市的普通住房房地产项目融资，并未限制商业地产项目和保障房等更多物业类型的投资行为。

房企融资下滑资金成本将受考验

自去年10月以来，银监会、证监会、发改委、沪深交易所等部门密集出台各类政策限制资金流入房地产领域，房企融资就一直被业内视为2017房地产行业最大的担忧之一。

业界分析，大部分房地产私募基金都投向住宅开发项目，而掐断房企这方面的融资渠道，是为了抑制资产泡沫，符合央行“去杠杆、抑泡沫、防风险”的政策取向。

中原地产研究中心数据显示，2017年1月份，全国房企包括私募债、公司债、中期票据等的融资合计仅133.08亿元，同比下滑达92%。这一低迷态势，自去年四季度就已逐渐显现。

业内人士称，此次私募资管备案4号文针对的16个热点城市，正是全国排名前50房企中绝大部分已经布局的城市，“尽管进入这些城市之前，公司已有资金安排，但后续融资，因为新规出台，将面临大范围调整；或者说目前正在备案的融资就要修改游戏规则了，受影响层面多大完全要看公司现金流情况”。换言之，现金流情况将影响企业后续融资进度与融资方的谈判，房企资金成本、自有资金需求量、现金流等情况将发生巨变。

对此，不少房企人士称，“4号文”的影响从目前来看，还没有完全体现出来，要在3-4个月之后，新政的效力才会有所发挥，届时，行业的资金问题有可能逐渐暴露，因此不少房企人士认为现在要找钱，积极储备，同时控制付款节奏。

中原地产研究中心分析认为，最近2个月发债难度加大，房企将明显提高资金价格，并且海外融资难度也越来越大。伴随调控趋紧，发债等渠道还有可能继续收紧，房企未来6-9个月很可能会面临越来越大的资金问题，所以也要求房企加快销售回笼资金。

土地价格或下调

一名银行人士透露，不少房地产私募基金都是通过银行资管计划发行的，尤其是股份制银行，可以看作是这一块业务的典型；市场中过往做资管计划较多的诺亚、钜派等第三方理财平台现在多是发行一个资金托管计划，对于房地产投资更偏向PE方向这类高风险高收益的项目。“地产类投资作为类固收产品，主要仍是银行体系在做。”这名人士表示，4号文对于房企表外融资的限制已经很明确，这影响还是非常大的，今后房企要转向银行贷款的表内融资为主了。

可以说，4号文更精准调控目标，全面收紧房企住宅开发与土地融资渠道。“合作的项目在基金结构上调整，规避风险，怎么做存量，打击增量，所以今年看多做存量。比如凯德等境外房企，都已进入做存量资产的阶段了。”车阳认为，今年会从存量角度做基金，政策也在倒逼基金转型。

“中国的房企没有经过大的调整，应对调控肯定是经验不足的；政策调整、房地产周期的调整两项叠加之下，希望行业会平缓着陆，不要太痛苦。”车阳指出，阵痛是必然的。

“最后的结果有可能把土地整体价格调整下来，目前土地也是有泡沫的。”张化东指出，结合前面很多政策去看，资金来源核查与穿透原则，不是几个限制，是一个组合式限制，会把很多钱挡在外面，土地自有资金核查上海等很多城市都有，加上融资限制，是整个体系的，央行也出了一些窗口指导，包括证监会停止了债融资。

如果整个融资环境持续收紧，企业资金链在今年下半年遭遇流动性压力，压力较大的企业有两类，一类是较为激进的，杠杆较大的企业，一类是中小民企。

Orient Capital一份研究报告也认为，中国房企将于2017年下半年至2018年初迎来偿债高峰。预计仅到期公司债一项就将达到5440亿元人民币。

海通证券最新研究报告发现，2016年中报显示，嘉凯城、天津松江、云南城投等企业净负债率均超过500%，且较一年前仍有大幅增加。而万科、招商、金地、华夏幸福的净负债率均在100%以下。

房地产企业中出现“钱荒”，资金链紧张的现象，在2013年和2014也都出现过。资金收紧，房企为保证现金流会加速推盘去化。如果下半年市场出现流动性危机，尤其是房价波动，将会有资金紧张的小公司熬不住，加速降价成为可能。

文章整合自21世纪经济报道、券商中国、中国证券日报

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